华尔街一日蒸发1.5万亿美元——究竟发生了什么？
周四的市场暴跌揭示了一个无人愿面对的真相：人工智能（AI）热潮可能已是强弩之末
清晨，市场情绪一片欢腾。英伟达（Nvidia）的财报超预期，沃尔玛（Walmart）今年第二次上调了业绩指引。标普500指数早盘一度飙升1.9%，交易员们兴奋得手舞足蹈。
然而，好景不长，市场急转直下。
到收盘时，这场庆祝变成了市场“血洗”。标普500指数暴跌1.55%，纳斯达克指数跌幅更大，重挫2.15%。约1.5万亿美元市值就这样凭空蒸发。
没有核弹爆炸，也没有CEO被捕。发生的一切更为微妙，也更令人不安。
英伟达就是一个完美的例子。这家芯片巨头的营收同比飙升超过60%，远超预期。听起来很棒，对吗？但问题是：他们的应收账款持续攀升。这意味着什么？他们出货芯片的速度比客户付款的速度还要快。
Bokeh Capital的金伯利·福雷斯特（Kimberly Forrest）一针见血地指出了担忧：“如果商品销售火爆，那为什么收不到钱呢？”这个问题如今困扰着华尔街所有的人工智能基础设施投资。
恐慌迅速蔓延。比特币（Bitcoin）跌破8.7万美元。华尔街最青睐的恐慌指数VIX飙升至25点以上。科技股遭到全面重创。微软（Microsoft）、谷歌母公司Alphabet、亚马逊（Amazon）和特斯拉（Tesla）的股价均下跌1%至3%。甲骨文（Oracle）呢？由于云计算业务指引令人失望，股价暴跌6%，投资者纷纷离场。
只有沃尔玛股价逆势上涨6%，这充分说明了资金现在流向何处。交易员们纷纷涌入消费必需品板块，仿佛2008年重现。KobeissiLetter对此总结得非常到位：市场情绪“脆弱，没有人相信人工智能的支出是合理的。”
吓坏所有人的数据真空
以下是真正引发市场混乱的原因。还记得政府停摆的烂摊子吗？它导致9月份就业报告推迟发布，报告最终于周四早上公布。数据显示，美国经济新增了11.9万个就业岗位——远超预期的5万个。
通常情况下，这会是个好消息。但它却扼杀了美联储（Federal Reserve）12月降息的希望。目前降息的可能性仅为40%左右。更糟糕的是，美国劳工统计局（Bureau of Labor Statistics）将10月和11月的就业数据推迟到12月16日公布。这比美联储12月10日的会议晚了六天。
美联储主席鲍威尔（Powell）最近将这种情况描述为“在迷雾中驾驶”。他并非开玩笑。
市场绝对厌恶在信息不完整的情况下做出决策。这种数据空白造成了专业人士所称的“信息不对称”。投资者和美联储现在必须在部分盲区中运作，这使得他们要求更高的股票风险回报变得合理。
与此同时，市场估值显得过高。标普500指数目前的远期市盈率（forward earnings）为22倍，而十年平均水平为18倍。科技股呢？估值更高，约为29倍市盈率。
即便如此，各大银行仍在不断上调目标。巴克莱（Barclays）将2026年标普500指数预测上调至7400点。摩根士丹利（Morgan Stanley）更是调高到7800点。两者都假设人工智能带来的生产力提升将证明这些高估值是合理的。然而，周四的抛售用真金白银检验了这些假设，结果并不乐观。
当所有人都持有相同资产
这并非互联网泡沫的重演。英伟达实际上产生了数百亿美元的自由现金流（free cash flow），而非仅仅是虚无缥缈的承诺。但市场仓位已经变得危险。
不妨这样来看。“壮丽七雄”（Magnificent 7）科技股目前约占整个标普500指数市值的30%。当所有人都涌入同一笔交易时，小裂缝也会变成大地震。
周四盘中从上涨1.9%到下跌1.5%的巨大波动，揭示了市场内在的机械性力量。拥挤的超大市值股票仓位迅速平仓。短期期权被大量抛售。当VIX指数飙升时，以波动率为目标的策略会自动降低风险敞口。
棘手之处在于，当英伟达股价最初上涨随后回落时，期权交易商会从伽马（gamma）多头转为空头。他们必须采取不同的对冲策略，这会在机制上放大逆转效应。这些由资金流驱动的动态解释了为何此次跌幅超出了任何实际的宏观经济信号。
如果你愿意，可以称之为“可信的泡沫”。基础技术是真实存在的。但市场仓位和过度推断呢？它们已经远远超出了基本面。
聪明钱调整而非恐慌
不要将这误解为简单的“抛售所有科技股”或“逢低买入”的局面。人工智能的结构性生产力周期依然完好无损。市场普遍预计2025年标普500指数的每股收益将在270-275美元左右，实现两位数的同比增长。这是实实在在的增长。
但周期性逆风正在加剧。高估值与一个依赖数据却数据不足的美联储发生冲突。政策不确定性更是火上浇油。预计市场将出现更高的波动性、区间震荡行情以及显著的板块轮动。
致胜策略是什么？在科技领域，应减少纯粹的指数贝塔（beta）敞口，同时倾向于优质股。重点关注那些拥有高自由现金流利润率、净现金头寸以及在人工智能基础设施领域具备真正定价权的公司。同时，结合在消费必需品领域进行防御性配置，选择那些表现稳健的公司，例如沃尔玛吸引了收入更高的家庭在经济下行时选择其商品。
这标志着从“无脑”的指数投资转向真正的精选个股。长期持有那些拥有真实自由现金流的“卖铲者”公司。对于那些追逐叙事而非基本面的“AI概念股投机者”要无情抛弃。区分英伟达这类公司与那些依赖廉价资本、过度杠杆化的概念股。
集中风险和22倍的远期市盈率意味着需要为10%至15%的回撤做好准备，同时对人工智能未来数年的复合增长保持信心。极端主义才是真正的错误。
今天的市场信号是调整人工智能投资敞口、提升投资组合质量，而非彻底放弃技术转型。在波动性加剧的情况下，用于保护年内收益的指数领子期权（index collars）具有战术意义。密切关注那些过度杠杆化、依赖人工智能资本支出的公司的信用利差——它们是你的早期预警系统。
市场正在检验当前大规模的基础设施投资是否能产生实际回报，而不仅仅是账面营收增长。这是市场走向成熟，而非危机。但这需要比2024年盲目的人工智能热情更严格的资本配置。
本文不构成投资建议