美国失去最高信用评级：一个时代的终结及其对市场的影响
穆迪评级在上周五将美国主权信用评级从“Aaa”下调至“Aa1”，这给美国的金融地位带来了历史性打击。美国失去了最后一个最高信用评级，这标志着美国历史上首次未能从任何主要评级机构获得顶级评级。虽然这次下调一个级别在一些市场观察人士的预料之中，但这对于世界上最大的经济体和储备货币发行国来说，是一个重要的时刻。
主权信用评级和主要评级机构概要：此表格列出了授予主权信用评级的主要全球机构、其评级体系以及信用等级的总体分类。这些评级评估一个国家偿还债务的能力。
| 机构 | 评级体系（从高到低） | 投资级范围 | 投机级范围 | 备注 |
|---|---|---|---|---|
| 穆迪 | Aaa, Aa1, Aa2, ..., C | Aaa 至 Baa3 | Ba1 至 C | 在字母评级中使用数字细分（如 Aa1） |
| 标准普尔 (S&P) | AAA, AA+, AA, ..., D | AAA 至 BBB– | BB+ 至 D | 使用加号/减号细分字母评级 |
| 惠誉评级 | AAA, AA+, AA, ..., D | AAA 至 BBB– | BB+ 至 D | 与标普使用相同体系 |
华尔街一家主要公司的资深固定收益策略师表示：“这是对美国财政状况持续恶化的正式承认。我们跨过了一道许多人十年前认为不可能逾越的界限。”
临界点：债务激增背景下的财政僵局
穆迪做出这一决定时，美国的债务指标已达到“显著高于拥有类似评级的国家”的水平，而对于有效的财政改革，美国政治上缺乏共识。穆迪强调，预测显示联邦赤字将从2024年占GDP的6.4%扩大到2035年的近9%，而国债负担预计同期将从目前的98%激增至占GDP的约134%。
你知道吗？根据评级机构的预测，美国联邦债务占GDP的比例预计将达到惊人的水平，从2024年约98%-100%上升到2035年的118%-134%之间，这将是美国历史上最高的债务与GDP之比。这一令人担忧的财政走向（最近促使穆迪下调了美国政府的信用评级）是由持续的大幅赤字推动的，预计到2035年，赤字将接近GDP的9%。仅利息成本一项，预计到2035年将消耗约30%的联邦收入（高于2024年的18%），每年达到近1.8万亿美元——是目前水平的两倍多。造成这一问题的原因包括强制性支出增加、潜在的减税措施延长以及现有债务利息支付的上升，这些因素共同引发了对美国长期财政可持续性的严重担忧。
时机再巧不过了。就在评级下调公告发布前几个小时，特朗普总统雄心勃勃的税改方案——该方案将延长他2017年的减税措施，并可能在未来十年内使联邦赤字增加4万亿美元——未能在国会通过一个关键的程序性障碍。强硬派共和党人阻止了这项立法，他们要求在联邦债务已膨胀至约36.2万亿美元的情况下进行更大幅度的支出削减。
一位专注于主权债务动态的经济学家指出：“到2035年，当包括利息支付在内的强制性支出消耗了你预算的78%时，你就失去了有意义的财政灵活性。穆迪看到的就是这个走向，这也是触发这次历史性行动的原因。”
市场反应：微妙的波动与长期影响
立即的市场反应相对有限，但意义重大。周五尾盘交易中，国债收益率攀升，基准10年期国债收益率升至4.49%。追踪标普500指数的一只ETF在盘后交易中下跌0.6%，而黄金价格突破每盎司3200美元——再次印证了其避险资产的属性。
你知道吗？2025年5月16日，穆迪将美国信用评级从“Aaa”下调至“Aa1”，标志着美国失去了所有主要评级机构的顶级信用地位。这一消息立即引发了市场反应，10年期国债收益率扭转了早些时候的跌势，在公告发布后跳升至4.499%。这反映了投资者对美国财政前景的担忧，包括预测显示，到2035年联邦债务可能达到GDP的约134%，赤字可能接近GDP的9%。与此同时，美国国债市场已经经历了今年以来最长的连续三周下跌。
五年期美国信用违约掉期（作为针对违约的保险）已扩大至56个基点，达到2023年债务上限僵局以来的最高水平。尽管这距离危机水平尚远，但这种扩大表明机构投资者正越来越多地对美国国债市场的极端风险进行对冲。
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立即反应的平淡掩盖了更深层次的结构性担忧。一位全球宏观对冲基金经理解释说：“首次失去所有三个AAA评级在象征意义上是毁灭性的，但在实际机制上是微妙的。我预计近期期限溢价只会重定价10到20个基点，但这为美国的财政纪律埋下了持久的怀疑种子，未来十年可能演变成实际利率的大幅上升。”
债券期限溢价概要：此表格概述了期限溢价的定义、重要性、成因和估算方法。期限溢价是投资者因持有长期债券面临额外风险而要求的额外收益。
| 方面 | 详情 |
|---|---|
| 定义 | 长期债券相对于预期短期利率的额外回报 |
| 公式 | 期限溢价 = 长期收益率 − 预期平均短期利率 |
| 目的 | 补偿持有较长久期债券的风险 |
| 主要定价风险 | 利率风险、通胀不确定性、市场波动性、流动性 |
| 何时为正 | 投资者要求更多回报来补偿风险更高的长期敞口 |
| 何时为负 | 对长期债券的需求强劲（如危机时期或量化宽松时期）抑制收益率 |
| 经济影响 | 影响收益率曲线形状以及央行政策的解读 |
| 估算模型 | ACM模型（纽约联储）、Kim-Wright模型（美联储） |
AAA俱乐部：美国的退出留下真空
美国现在加入了由前AAA级主权国家组成的日益壮大的行列，其中包括英国、法国和日本——这些国家在过去二十年中，随着各种经济危机后债务水平攀升而被下调了评级。现在，只有少数几个国家——包括澳大利亚、德国、新加坡、瑞士和北欧国家——仍留在AAA级经济体的专属俱乐部中。
穆迪是主要评级机构中最后一个坚持给予美国最高评级的。标准普尔全球评级在2011年另一次债务上限对峙期间首次下调了美国评级，而惠誉评级在2023年8月下调了美国评级。据穆迪发言人称，这是该机构历史上首次下调美国主权债务评级，这证明了这一决定的重要性。
表格：美国主权信用评级主要评级机构变更概况（2011-2025）
| 年份 | 评级机构 | 原评级 | 新评级 | 变更主要原因 |
|---|---|---|---|---|
| 2011 | 标准普尔全球 | AAA | AA+ | 对债务管理计划的担忧；政治机构弱化；弥合党派财政政策分歧的困难 |
| 2023 (8月) | 惠誉评级 | AAA | AA+ | “20年来治理标准持续恶化”；债务上限僵局 |
| 2023 (11月) | 穆迪 | Aaa（稳定） | Aaa（负面展望） | 在潜在的未来下调之前发出的警告信号 |
| 2025 (5月16日) | 穆迪 | Aaa | Aa1 | 政府债务和利息支付比例显著高于同类国家；预计联邦赤字到2035年将扩大至GDP的9% |
此表格总结了三大主要信用评级机构（标普、惠誉和穆迪）在2011年至2025年间对美国主权信用评级的下调情况。截至2025年5月17日，美国历史上首次未能获得任何主要评级机构的顶级AAA/Aaa评级，这可能影响其借贷成本及其作为全球资本首选目的地的地位。
尽管评级下调，穆迪承认了美国的持久优势，理由是“其经济的规模、弹性和活力，以及美元作为全球储备货币的持续地位”。该机构将其展望从负面调整为稳定，表明他们近期不预期进一步下调评级。
超越头条：市场技术层面传导
对于机构投资者和交易员来说，最关键的问题在于这次评级下调将如何通过市场机制传导，而不是头条新闻的情绪。以下几个关键传导渠道值得关注：
固定收益动态
短期国库券和短期回购市场应基本不受影响，因为货币市场基金通常不受美国政府证券评级限制。然而，较长期限的国债的期限溢价可能至少扩大20个基点，如果减税立法再次出现，甚至可能扩大40个基点。
回购市场概览
| 方面 | 详情 |
|---|---|
| 定义 | 涉及证券出售和回购的短期抵押贷款 |
| 主要参与者 | 银行、对冲基金、交易商、货币市场基金、中央银行 |
| 使用的抵押品 | 通常是美国国债或其他高质量证券 |
| 目的 | 提供短期融资和流动性 |
| 重要性 | 支持流动性、实现货币政策、稳定债券市场 |
| 回购类型 | 隔夜（1天）、定期（多天）、逆回购（从贷款人视角） |
| 回购利率 | 基于买卖价格差隐含的利率 |
| 中央银行角色 | 利用回购/逆回购管理利率并注入/回收流动性 |
| 重要事件 | 2019年美国回购利率飙升导致美联储通过回购操作进行干预 |
市政债券市场面临更直接的挑战。AAA级市政债收益率曲线已经开始下滑，本周早些时候马里兰州失去了其Aaa评级。利差已经扩大了2-5个基点，预计与联邦资金流动紧密相关的机构和大型州的评级下调将会加速。
股票和信用影响
像科技和公用事业等对久期敏感的板块可能会在收益率曲线继续陡峭化时首先感受到压力。银行前景喜忧参半——收益率曲线陡峭化会带来更高的净息差，但也可能导致可供出售证券投资组合出现更大的未实现亏损，这可能会重新引发监管资本方面的担忧。
你知道吗？在金融领域，“久期”不仅仅是债券术语，它也有助于解释为什么某些股票板块对利率变化反应更强烈。像科技和公用事业等板块被认为是“高久期”板块，因为它们的估值很大程度上依赖于未来的收益，而利率上升会因为更高的折现率而降低这些未来收益的价值。相比之下，像金融或能源等板块则不太敏感——甚至受益——因为利率上升可以提高利润率，或者对它们的近期现金流影响很小。因此，利率变动不仅影响债券价格，它们也会以令人惊讶的方式在不同股票板块之间传导。
一位投资组合经理指出：“像汽车和工业等高贝塔周期股已经开始消化关税导致的经济放缓。这次评级下调只是为这些板块的市盈率压缩增加了一个新的催化剂。”
美元主导地位与替代避险资产
或许最能说明问题的是美元与传统风险指标之间不断演变的关系。DXY美元指数与VIX波动率指数之间的相关性自2011年以来首次转为负值——这表明在市场压力时期，资本可能越来越多地流向日元、黄金甚至加密货币等替代避险资产，而不是自动推高美元。
你知道吗？尽管美国美元指数（DXY）与CBOE波动率指数（VIX）历史上主要保持正相关——即美元通常在市场恐慌时期因其“避险”地位而走强——但在2025年，这种关系出现了意想不到的负面转变。截至2025年5月11日，DXY同比下跌-3.64%，而VIX同时达到了自2020年以来未见的极端水平，在2025年4月8日收于52点，这主要是由特朗普政府引入高额关税引发的地缘政治冲击所致。这种与历史模式的偏离表明，即使是既定的市场关系，在独特的经济环境下也可能暂时瓦解，尽管2025年4月下旬显示出有希望的复苏信号，VIX从50点急剧下降至30点，这在历史上表明如果关税威胁得到控制且避免衰退，市场有潜在的复苏可能。
由于外国实体持有创纪录的9万亿美元美国国债，这个体系具有巨大的惯性。然而，边际买家——特别是主权财富基金和新兴市场外汇储备管理者——可能会加快将资金多元化配置到黄金和人民币计价资产的计划。
主要利益相关者的战略影响
评级下调对多个金融领域产生了复杂的连锁反应：
对于美国财政部而言，更高的借贷成本隐忧重重。利率每上升25个基点，到2028年将使年度利息支出增加约900亿美元，净借款需求可能每年超过2万亿美元。这可能导致财政部更倾向于发行短期国库券来管理成本。
如果期限溢价飙升，美联储可能会发现其量化紧缩计划突然变得不那么温和。一些分析师现在预测，如果市场功能恶化，资产负债表缩减可能会在2026年停止或完全暂停。
对于国会和白宫而言，政治推诿游戏加剧，但评级下调反而提高了在2026年前达成两党财政改革方案的可能性——尽管这可能要等到市场通过更显著的波动来迫使各方采取行动。
投资策略：驾驭新常态
对于专业投资者而言，在这种重新调整的财政格局下，出现了几种战略性持仓选择：
短期内，反向操作国债抛售（通过期货）看起来很有吸引力，特别是在3-5年期国债方面，因为在发生重大流动性压力事件时，“美联储看跌期权”仍然有效。
长期来看（12-24个月），在收益率反弹20-30个基点后，减持30年期国债或实施接收固定利率掉期头寸似乎是审慎的，因为期限溢价重定价仍在继续。
黄金和比特币等另类资产在价格下跌时值得增加配置，这得益于新兴的储备资产替代叙事。来自欧洲和瑞士发行人的优质全球投资级债券，在进行汇率对冲后，可能比美国同类债券提供15-20个基点的额外收益。
在美国金融领域，采用哑铃策略，青睐大型零售银行业务公司，同时减持纯交易型公司，可以利用陡峭的收益率曲线，同时最大限度地减少证券投资组合的按市值计价风险。
你知道吗？哑铃投资策略通过将资产配置在超安全和高风险投资两端——同时跳过中间地带——来融合对立。在债券方面，这意味着持有短期证券以获得安全性和流动性，同时持有长期债券以获得更高收益，避免中期期限的债券。在股票方面，它可能涉及将现金等保守资产与科技初创公司或期权等高风险投资结合。这种由纳西姆·塔勒布推广的方法旨在防范损失，同时仍有机会获得高回报——在不确定的市场中提供一种战略平衡。
长期博弈：从信用事件到结构性转变
尽管眼前的冲击看似有限，但评级下调将宏观策略师所谓的“肥尾”引入了每个长期估值模型。路径依赖风险——包括资本挤出、储备货币地位侵蚀和政策波动——可能会随着时间的推移根本性地改变风险溢价。
你知道吗？在金融领域，“肥尾”描述了极端市场事件（如崩盘或暴涨）发生的可能性比传统模型通常估计的更高。与熟悉的钟形曲线不同，肥尾分布表明罕见的、影响巨大的事件发生得比预期的更频繁。这带来重大影响：这意味着标准风险模型可能使投资组合面临危险的风险暴露，估值工具可能错误地定价资产，金融系统需要更强的保障措施。2008年金融危机或新冠疫情导致的市场崩盘就是典型的例子——它们提醒我们，在市场中，看似不可能的事件发生概率比我们想象的要高。
一些在机构投资者中日益流行的前瞻性情景包括，如果在2027年前失业率上升且10年期国债收益率超过5.5%，可能会出现“美联储-财政部协议2.0”。这可能引入一种温和的收益率曲线管理形式，以限制长期利率。
你知道吗？1951年签署的《美联储-财政部协议》（又称协定）标志着美国经济史上的一个转折点，它重申了美联储独立于财政部。二战期间，美联储为了帮助政府为战争债务融资，人为地将利率维持在低位，但战后通胀迫使人们重新思考。该协议结束了这一政策，使美联储能够独立加息以对抗通胀，而不受财政部借贷需求的约束。这一协议为现代中央银行体系奠定了基础，即独立执行货币政策以维持物价稳定和经济健康。
更激进的创新，如到2028年发行基于区块链的国债票据，或在未来发行中加入智能合约式条款（可能由债务占GDP比例的警戒线触发），是发生概率较低但日益受到讨论的选项，旨在恢复市场信心。
一位大型资产管理公司的政府债务专家总结道：“这次评级下调更多的是一次慢性的信誉冲击，而非迫在眉睫的融资危机。市场将适应一个Aa1评级的美国，但它们将越来越多地为政治功能失调定价一个期权溢价——而这个微小的溢价，经年累月叠加，有可能重塑全球资本流动。”
你知道吗？“债券义警”是指那些在认为政府财政政策不负责任（如过度支出或赤字飙升）时，通过抛售政府债券来推高债券价格、从而提高收益率的强大投资者。这种市场压力会提高政府的借贷成本，并可能迫使它们改变政策。这个术语在20世纪80年代被创造出来，反映了这些投资者如何像财政监督员一样，通过金融市场强制推行财政纪律。从1994年的美国债券暴跌到2022年英国迷你预算带来的市场动荡，“债券义警”都表明他们无需投票即可影响国家政策。
目前，交易员们正为适度的短期波动进行仓位调整，同时保留资本，以应对许多人视为真正的转折点：当华盛顿再次宣称赤字“无关紧要”，而债券义警们终于不再同意之时。