特斯拉的豪赌式蜕变：当汽车制造商化身AI赌场
重塑特斯拉叙事的季度
周三，特斯拉公布了逾十年来最大的季度营收跌幅，但首席执行官埃隆·马斯克却并未为此致歉。相反，这家电动汽车先驱利用第二季度财报，完成了现代企业史上最大胆的战略转型：明确将自己重新定位为一家碰巧制造汽车的人工智能和机器人公司。
该季度225亿美元的营收同比下降12%，未达到华尔街预期的226.4亿美元。汽车交付量暴跌13%至384,122辆，而自由现金流从去年同期的13.4亿美元惊人地骤降89%，仅剩1.46亿美元。然而，特斯拉股价在盘后交易中几乎没有波动，这表明投资者越来越愿意忽视汽车业务基本面，转而青睐该公司的人工智能雄心。
这份财报是特斯拉及其股东的一个分水岭时刻。该公司实质上是在要求华尔街停止将其估值与福特相提并论，转而将其视为英伟达——这种转型可能要么证明其万亿美元以上的市值合理，要么揭示这是企业史上最昂贵的豪赌之一。
核心业务出现裂痕
汽车业务数据讲述了一个行业领导者正在失去掌控力的故事。特斯拉生产了41万辆汽车，但仅交付了38.4万辆，造成约2.6万辆的库存过剩。全球汽车库存增至24天供应量，高于一年前的18天——这清晰表明生产正在超过需求。
高端Model S和Model X车型的交付量几乎崩溃，同比暴跌52%。这些高利润车型曾提供关键的利润缓冲，但现在仅占特斯拉交付组合的不到3%。与此同时，该公司毛利率压缩至17.2%，比去年同期下降70个基点，因为特斯拉持续降价以与比亚迪等竞争对手抗衡，后者同期交付了60.7万辆纯电动汽车。
或许最令人担忧的是运营利润率，它已暴跌至仅4.1%——勉强高于传统底特律汽车制造商的水平，比一年前下降220个基点。一位行业分析师指出，如果这种趋势继续下去，特斯拉到下半年运营利润率可能跌破3%，仅凭汽车业务基本面将无法捍卫其高估值。
AI登月计划：豪掷50亿美元押注未来
在汽车业务走弱的背后，是特斯拉迄今为止最大胆的押注：对人工智能基础设施的巨额投资，本季度消耗了该公司大部分现金流。特斯拉目前运营着6.7万块H100等效GPU，并在其德克萨斯工厂新增了1.6万块H200芯片——其计算能力可与二线超大规模云服务提供商相媲美。
这项AI基础设施投资包括约50亿美元的硬件投入，以及每年约10亿美元的运营开支。特斯拉正在构建这种能力以支持其全自动驾驶（FSD）技术和最终的Robotaxi（机器人出租车）网络，首个试点服务目前已在奥斯汀投入运营。该公司已承诺到2025年底将GPU数量增至10万块，并已开始开发其自己的Dojo 2芯片。
该战略反映了特斯拉相信自动驾驶将彻底改变交通运输经济学。内部预测显示，一个成功的Robotaxi网络，若能每年行驶150亿英里，每英里产生0.6美元的净收入，到2026年可创造90亿美元的收入。若按典型的软件公司估值倍数计算，仅此一项业务就可能支撑1350亿美元的估值。
然而，几位专家对时间表和监管途径表示怀疑。一位交通分析师观察到，财报中展示的唯一一次自动驾驶送货——从特斯拉工厂到附近的家——更多地代表了一种概念验证，而非可规模化的商业模式。
自由现金流亮起警示灯
自由现金流暴跌89%至1.46亿美元，已成为特斯拉最紧迫的问题。由于每年50-70亿美元的资本支出用于资助AI基础设施和新工厂建设，若运营业绩持续恶化，特斯拉368亿美元的强劲现金储备可能仅能提供六个季度的缓冲。
这种烧钱速度在特斯拉早期增长阶段以外是前所未有的。该公司实质上是利用其汽车业务运营产生的现金来资助其向AI公司的转型——而这些汽车业务正同时在竞争压力和利润率压缩下不断走弱。
市场分析师已开始计算特斯拉到2026年可能需要外部资金的情景，如果AI投资未能产生有意义的收入流。历史上曾提供200-300个基点毛利率支持的监管信用销售也将于2027年逐步取消，这又将移除一个财务缓冲。
隐藏的服务生命线
尽管汽车营收萎缩，特斯拉的“服务及其他”部门却悄然成为一股稳定力量，同比增长17%，且增量利润率较高。该收入流涵盖超级充电网络、车辆维护和互联服务，充分利用了特斯拉全球数百万辆已上路的汽车。
该部门的毛利润轨迹呈现出陡峭的上升曲线，提供了日益重要的经常性收入，这可能有助于弥合当前汽车现金流与未来AI收入之间的差距。一些策略师认为，这个高利润、防御性业务是特斯拉最被低估的资产，尤其是在该公司将超级充电服务扩展到非特斯拉车辆之后。
投资启示：两极化结果，高昂价格
特斯拉目前的估值，本质上需要多个最佳情景同时发生才能成立。分部估值法显示，其合理价值更接近每股165美元——大约是目前332.56美元交易价格的一半。市场似乎同时消化了自动驾驶、人形机器人和储能业务处于最高十分位数的成功预期。
围绕这种两极化情景，复杂的投资组合策略正在浮现。一些机构投资者正在构建看涨价差（call spreads）来捕捉机器人出租车技术成功带来的上行空间，同时通过期权结构限制下行风险。另一些则实施配对交易（pair trades），做空特斯拉，同时持有英伟达头寸，以用实际产生AI收入的公司对冲人工智能热情。
围绕特斯拉2030年可转换债券也出现了可转债套利机会，在相对于投资级信用利差而言隐含波动率处于较高水平时，它提供4-5%的收益率以及股权上行空间。
十二个月内的转折点
未来一年内，有几个催化剂将决定特斯拉的AI蜕变是成功还是失败。第三季度自由现金流将提供关键洞察，判断该业务能否稳定在每季度5亿美元以上。全自动驾驶（FSD）在加州和欧盟的监管备案，可能解锁巨大的潜在市场，也可能揭示重大的合规障碍。
先进AI芯片的供应链依然紧张，特斯拉正与马斯克旗下的xAI公司争夺分配份额——此前这一冲突曾导致1.2万块GPU在两家公司间进行调拨。与此同时，监管信用逐步取消可能导致到2027年毛利率下降150-200个基点，需要通过运营改进来维持盈利能力。
或许最关键的是特斯拉承诺的经济型汽车车型的上市时间表，其批量生产计划于2025年下半年进行。任何延迟都将破坏特斯拉的“数据飞轮”战略，该战略依赖于最大化全球车队规模，通过增加数据收集来改进自动驾驶软件。
特斯拉正处于一个前所未有的转折点。该公司明确选择牺牲近期汽车业务的盈利能力，以资助一个投机性但可能具有颠覆性的AI未来。这场豪赌的成败，不仅可能决定特斯拉的命运，也将为公开市场如何权衡长期技术押注与即时财务表现提供一个重要的试验案例。
投资意见仅供参考。过往业绩不代表未来表现。读者在做出投资决策前应咨询合格的财务顾问。