诺和诺德基金会刚刚发动了一场公司政变——投资者对此不满
哥本哈根 — 上周五，诺和诺德公司发生了一件非同寻常的事情。这家公司的控股基金会不仅赢得了股东投票，还掌控了董事会。
拉尔斯·雷比恩·索伦森现在同时担任基金会和公司本身的董事长。这在诺和诺德百年历史上从未发生过。自这场风波开始以来，公司市值已蒸发100亿美元，这让股东们付出了沉重代价。
这位71岁的前首席执行官在一次特别会议上获得了批准，尽管并非所有人都对此感到高兴。挪威庞大的主权财富基金要么反对这一举动，要么完全置身事外。在保守严谨的斯堪的纳维亚，这种程度的“叛逆”并不常见。
此次投票为持续一个月的残酷公司内斗画上了句号。去年10月，七名独立董事辞职。他们未能在诺和诺德需要多快改变方向的问题上达成一致。现在，基金会——尽管只拥有四分之一的股权，却控制着77%的投票权——已经安插了自己的人，并改写了游戏规则。
为何恐慌？减肥药市场已彻底颠覆
索伦森没有粉饰太平。在短短十二个月内，肥胖症药物市场已彻底变天。以前奏效的方法现在行不通了。
索伦森告诉股东：“诺和诺德今天面临的市场环境与一年前相比发生了翻天覆地的变化。”他为一场混乱的清洗行动辩护，这场行动赶走了董事长黑尔格·伦德，并加速了旧管理层希望推迟到2026年的改革。
问题出在这里。礼来制药的Zepbound在美国处方量上正在超越诺和泰（Wegovy）。供应链灾难让诺和诺德损失了可能永远无法夺回的市场份额。接着是梅特塞拉（Metsera）的惨败——一场价值90亿美元的竞购战出了岔子，导致辉瑞（Pfizer）提起两起诉讼，并引起了反垄断监管机构的关注。
旧的治理模式——基金会与公司保持距离、独立董事会、协商一致决策——在纸面上看起来很美。评级机构对此赞不绝口。但索伦森认为，当竞争对手以极快的速度前进时，这反而成了一道“紧箍咒”。
黑尔格·伦德的辞职信措辞委婉但一针见血。他说未能就治理原则“达成共识”。翻译过来就是：基金会想要权力，而不是合作。
那么，投资者该作何感想？
诺和诺德目前的远期市盈率为12倍，仅为礼来制药的一半。专业投资者正在纠结一个难题：这究竟是一位忠诚的长期所有者的明智干预，还是某种更糟糕事态的开端？
乐观的看法是这样的。基金会并非是寻求快速套利的私募股权“秃鹫”。它需要诺和诺德的永久分红——这些分红将永远资助医学研究。没有人比它更关心长期现金流的产生。
索伦森本人在2000年至2016年期间出色地管理着诺和诺德。他对这项业务了如指掌，而此前的董事会则可能并非如此。他承诺在18个月内引入拥有“深厚制药业经验，可能还有非处方药经验”的董事。这表明他们正将诺和诺德视为一个消费健康巨头，而不仅仅是一个研究实验室。
但悲观的理由同样令人信服。将如此大的权力集中在一个人身上，违反了少数股东所珍视的每一项独立原则。梅特塞拉的乱局——诺和诺德破坏了辉瑞的交易，将价格抬高到天文数字，然后又抽身离开——表明他们愿意承担任何理性董事会都不会批准的风险。
如果基金会开始将诺和诺德视为实现超越纯粹股东价值的战略抱负的工具，那么这种估值折让可能会永久存在。
接下来发生的一切比以往任何时候都更重要
目前，投资者基本上是在购买放缓但仍占主导地位的GLP-1药物收入流。此外，他们还押注于一个“彩票”，即基金会的紧迫感也许——仅仅是也许——能带来更好的美国市场执行力，并加快药物开发。
挪威央行及其他经验丰富的投资者提出抗议，这说明了一些问题。他们看到了更广阔的可能性。结果可能非常好，也可能非常糟糕。
请关注这些风向标。董事会重组是引入可信的独立人士，还是基金会的亲信？梅特塞拉事件后的交易决策会表现出克制还是更多的鲁莽？索伦森称之为“务实领导者”的首席执行官卡斯滕·克努森，能否在明年收复诺和泰（Wegovy）在与礼来（Lilly）的竞争中失去的阵地？
索伦森表示他最多只任职“两到三年”。他已经在基金会层面规划接班人。如果这是真的，也许这种权力集中是暂时的“战时状态”，而非永久性结构。
但如果承诺落空，这种安排变得永久化呢？那么诺和诺德的治理折让将永远体现在股价中。其估值与礼来之间的差距可能永远无法弥合。
非投资建议