零成本资金：MARA斥资9.5亿美元大胆押注比特币未来
在利率不断上升的时代，这家矿业巨头获得了免息融资，此举可能重塑行业融资策略
比特币挖矿巨头MARA Holdings在当前高利率环境下完成了一项被许多金融分析师称为非凡的壮举：在未承诺支付任何定期利息的情况下，筹集了近十亿美元资金。
该公司今日宣布，已增发定价9.5亿美元、2032年到期的可转换优先票据，票面利率为0.00%——这种融资结构在波动性大的加密货币挖矿领域既带来了重大机遇，也伴随着相当大的风险。
MARA的商业模式和运营
| 类别 | 描述 |
|---|---|
| 核心业务板块 | 1. 公用事业规模计算：通过可再生能源站点附近的并网数据中心将过剩电力货币化。 2. 能源回收利用：将非常规能源（垃圾填埋气、伴生气）转化为电力，为模块化数据中心供电。 3. 技术解决方案：提供冷却技术和定制固件，以优化数据中心和挖矿作业。 |
| 战略举措 | - 拥有电力资产（天然气、风能、沼气）的垂直整合能源模式。 - 将基础设施转向支持人工智能工作负载以及数字资产计算。 - 作为灵活、可中断的电网负荷，稳定电力并减少排放。 - 通过可再生能源项目和数据基础设施在全球扩张。 |
| 最新进展 | 与TAE Power Solutions合作，开发10MW清洁能源电池存储和负荷管理系统，提升AI/HPC数据中心性能。 |
| 主要设施与能源来源 | - 德克萨斯州加登城：风能（100兆瓦，可扩展） - 内布拉斯加州：太阳能数据中心 - 德克萨斯州沃尔夫霍洛：天然气柔性运营 - 巴拉圭：水电（伊泰普大坝） - 芬兰：热回收试点项目 - 油田（德克萨斯州，北达科他州）：伴生气发电 |
| 可持续发展与使命 | 将废弃能源货币化，减少排放，支持可再生能源整合，向全球输出能源/数据中心创新。 |
| 财务与战略展望 | 通过自有能源资产降低成本，持续投资人工智能和冷却技术，可扩展的能源容量支持不断增长的计算需求。 |
零息交易的艺术
MARA此次可转换票据发行不仅因其规模，更因其大胆的条款而引人注目。零息结构意味着公司无需向票据持有人支付任何定期利息，从而为其比特币收购策略和运营扩张保留了宝贵的现金流。
除非提前转换、回购或赎回，这些票据将于2032年8月到期。转换将把债务转化为MARA股票，初始转换比例为每1000美元票据可兑换49.3619股，这意味着转换价格约为20.26美元，较昨日17.57美元的收盘价高出约15%。
为减轻潜在稀释，MARA已拨出3690万美元用于有上限看涨期权交易，上限价格为24.14美元，较当前水平高出40%。这种战略性覆盖有效地保护了现有股东，使其在该门槛前免受稀释。
公司预计此次发行将净收益约9.405亿美元，如果购买方行使购买额外2亿美元票据的选择权，净收益可能增至11.4亿美元。MARA将使用1830万美元回购现有可转换票据，剩余资金将用于比特币收购、偿还债务、补充营运资金和战略投资。
挖掘市场风险偏好
MARA的零息策略反映了行业向混合债股工具的更广泛转向。根据市场数据显示，从电动汽车到人工智能等资本密集型增长行业的公司，越来越多地转向可转换债券来为扩张提供资金。
加密货币挖矿领域在这一融资竞技场尤为活跃。Riot Platforms近期完成了5.944亿美元0.00%可转换优先票据的发行，而Hut 8 Corp.则从Coatue获得了1.5亿美元票面利率为8%的可转换票据。Argo Blockchain也签订了可转换贷款协议条款清单以扩展其挖矿业务，Bitfarms在其投资者演示中暗示了潜在的发行计划。
“这不仅仅是关于MARA——这是整个行业向可转换结构集体战略转向，将其作为传统债务融资和股权融资之间的桥梁，”一位要求匿名的行业分析师指出，“在一个经常性现金流可能像比特币价格一样波动的行业，这些结构是合理的。”
零利率的零和博弈
市场对MARA公告的反应迅速而直接：在定价日，该公司股价盘中下跌约11%，反映出尽管有上限看涨期权保护，但市场仍担忧潜在稀释。
这种价格走势与整个行业所见的模式一致。Riot Platforms在宣布可转债发行后股价下跌6%，而Bitdeer在6月发行8.5%票面利率的可转债时，股价下跌了9%。
市场专家认为，票面利率的差异有效地衡量了资产负债表的实力。像MARA和Riot这样的规模领先者，可以以适度的溢价联合发行接近零息的债券，而杠杆率较高的矿商仍需支付显著的利息。
两种时间视角的叙事
MARA的融资策略代表着一种引人入胜的时间平衡术。在短期内，可转换套利交易台很可能在未来一周内卖空约2600万股MARA股票，给股价带来下行压力。然而，这种活动也为比特币价格飙升时潜在的逼空反弹奠定了基础。
从长远来看，该交易的经济效益取决于比特币在2027-2030年期间的走势。利用管理层指导和对网络难度的假设，金融模型显示，如果比特币跌至6万美元（股权价值约11美元/股），这些可转换票据将保持价外。然而，如果比特币维持在当前约12万美元的交易水平，它们将有效地发挥股权作用。
若比特币价格达到20万美元——一些加密货币多头认为未来几年有可能达到这一水平——MARA的调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）可能接近11亿美元，可能将股权价值推高至每股43美元，从而使票据持有人的转换极具吸引力。
可转债的隐性计算
MARA零息结构的精妙之处在于其非对称的风险回报特征。对公司而言，它获得了七年的免息资金，且没有即时稀释。对票据持有人而言，它提供了对比特币上行的杠杆敞口，同时通过票据在资本结构中的优先地位提供了下行保护。
“我们所看到的是一种复杂的波动性货币化，”一家大型投资银行的可转换证券专家解释道，“MARA实质上出售了其股票的长期看涨期权——这本身就是一种对比特币的杠杆押注——并提前获得了近10亿美元，而无需支付持有成本。”
该交易的成功表明，可转换套利基金和寻求高效比特币敞口的跨界投资者都有强劲需求。由于这些票据主要基于Delta值（估计为55-60%）进行交易，投资者实际上为期权支付了票面价值的约12%，其余部分则通过卖空头寸和回购协议进行融资。
智能资金下一步何去何从
对于关注这一领域的专业投资者而言，MARA发行后可能会出现一些战略性机会。
一些经验丰富的市场参与者可能会探索可转换套利策略——做多票据同时以适当的Delta值做空MARA股票，并叠加做多比特币看涨价差。另一些人可能考虑相对价值交易，例如做多MARA可转债同时做空RIOT可转债，押注MARA的有上限看涨期权优势和更深厚的比特币储备。
事件驱动型股票投资者可能会利用对冲活动造成的短期疲软，寻求在股价接近20-22美元区间时，在潜在交易商买入前建仓。
然而，这些复杂策略伴随巨大风险。其经济效益在很大程度上取决于MARA算力扩张相对于网络难度增长的执行速度、比特币价格在关键阈值附近的波动，以及关于大型加密相关可转换债券发行的潜在监管进展。
投资论点 | 类别 | 详情