债券作为市场减震器失灵：KKR警告投资组合保护面临危机
随着全球市场驾驭动荡不安的局面，一个已有数十年历史的投资原则正在投资者脚下瓦解。政府债券，长期以来被尊奉为平衡投资组合的坚定守护者，正是在投资者最需要它们的时候，在市场风暴中放弃了岗位。
在周二发布的题为《学习的艺术》的研究报告中，投资巨头KKR & Co.发出了一个严厉警告：多年来支撑投资组合构建的股票和债券之间的根本关系正在瓦解，可能导致投资者面临资产类别前所未有的同步损失。
KKR全球宏观和资产配置负责人亨利·麦克维写道：“在规避风险的日子里，政府债券不再发挥其在传统投资组合中的‘减震器’作用。”他强调了这一威胁颠覆传统投资智慧的巨大转变。
四月的完美风暴暴露新脆弱性
传统60/40股票-债券投资组合的脆弱性在2025年4月的市场动荡中暴露无遗，当时特朗普总统全面宣布“解放日”关税，引发了一场同步抛售，连经验丰富的市场参与者都感到震惊。
当标普500指数较峰值暴跌近20%时，传统观点认为国债会因投资者寻求避险而上涨。但事实恰恰相反，长期国债收益率飙升至5%以上，债券价格下跌，同时美元走弱——这种三重打击瓦解了分散投资的保护基础。
一位要求匿名的华尔街主要公司的资深固定收益策略师解释道：“我们在四月份看到的情况在传统投资组合理论下本不应该发生。当所有资产同时被抛售时，分散投资恰恰在你最需要它的时候失灵了。”
这种崩溃发生在一个特别危险的时刻，因为许多机构投资者在2022-2023年的收益率复苏后，仍保持历史性高位的债券配置，这可能不是分散风险，反而是集中了风险。
美元的岌岌可危地位
KKR的研究强调了另一个令人担忧的脆弱性：按其衡量标准，美元价值目前高估约15%——使其成为自上世纪80年代以来第三贵的时期。这种高估给未对冲的国际投资者带来了额外的阻力，并在市场错位期间加剧了投资组合风险。
一位欧洲知名资产管理公司的投资策略师表示：“美元潜在的结构性疲软代表了全球资产配置者面临的范式转变。当全球储备货币、其债务工具和其股票市场同时下跌时，旧的投资手册需要彻底重写。”
四月的市场事件提出了令人不安的问题：国债是否已经放弃了其避险资产地位？这是几十年来指导数万亿美元机构配置的基石假设。对于管理养老金或保险储备的专业交易员来说，这种相关性崩溃意味着迫切需要重新校准可能已经危险过时的风险模型。
财政赤字和通货膨胀：债券市场的双重敌人
多种因素共同削弱了债券的保护特性。美国联邦赤字预计在未来十年内将膨胀3-5万亿美元，这将向市场注入大量国债供应，无论股票市场状况如何，都将推高收益率。
同时，2022-2023年的通货膨胀之战在债券市场心理留下了挥之不去的创伤。即使总体通胀已经放缓，市场参与者仍对物价压力保持高度警惕，特别是因为新的关税政策可能引入新的通胀冲动，从而对股票和债券都产生负面影响。
美国银行证券公司的马克·卡瓦纳将债券与股票之间不稳定的关系追溯到美联储从2022年开始的激进加息行动。他在最近的客户研究中指出：“当通货膨胀迫使央行优先考虑物价稳定而非市场稳定时，相关性机制就改变了。”
这一观点得到了市场数据的支持，数据显示债券与股票的相关性正在转为正值——有时在滚动两年基础上超过+0.5——这实际上将曾经的对冲工具变成了风险放大器。
避险资产的流失
对于长期投资者来说，最令人担忧的或许是越来越多的人认为美国金融市场正在失去其在全球金融体系中的特权地位。
潘恩互助资产管理公司的乔治·西波罗尼警告说：“美国正在失去其作为避险港湾的地位。”他的担忧在全球交易大厅引起共鸣。
道富环球投资顾问公司的迈克·阿罗内将这种转变部分归因于不断变化的地缘政治动态：“越来越多的人认为美国已经成为一个不那么可靠的全球伙伴，”这影响了危机时期外国对美国资产的兴趣。
盛宝银行首席投资策略师认为，滞胀担忧以及来自中国和日本等主要美国国债持有国的潜在外国抛售压力是近期美国国债市场波动的原因之一——这些因素可能进一步削弱债券缓冲投资组合下跌的能力。
穆迪近期下调美国信用评级，加上激进贸易姿态带来的政策不确定性，唤醒了一些人所称的“债券义警”——他们是要求更高收益率以弥补感知到的财政不负责任的投资者——这推动10年期国债收益率达到4.47%，30年期国债收益率接近5%。
反观点：无可替代的国债
并非所有市场参与者都同意KKR的严厉评估。一些专家质疑是否存在足够规模的可行替代品来替代美国国债：“如果国债不再是存放现金的地方，你去哪里？有没有比它流动性更好的债券？我不认为有。”
确实，国债市场的深度无与伦比，日交易量经常超过5000亿美元——这是其他任何主权债务市场交易量的数倍。这种流动性溢价在真正的市场恐慌中仍然具有价值，可能在极端事件中恢复国债的避险地位。
其他分析师指出，有早期迹象表明，随着通胀压力的缓解，债券与股票的对冲关系可能正在正常化。富国银行投资研究所的路易斯·阿尔瓦拉多指出，美联储预计将转向降息，“这对债券非常有利”，并可能恢复更传统的关联模式。
同时，黄金已成为避险轮换的受益者，第一季度需求达到多年高位，因为投资者寻求真正不相关的资产——这表明专业交易员已经在适应新的现实。
投资组合重塑的必要性
对于专业投资者来说，KKR的警告要求立即采取战术应对。正在获得关注的策略包括：
强调短期配置变得至关重要，将资金投向1-3年期国债或高质量短期公司债券，以降低利率敏感性，同时保持流动性。
通胀挂钩证券如TIPS因其在通胀超预期上涨时可能提供凸性而受到重新关注，它们在通胀时期与名义债券关联度较低。
全球债券多元化加速，核心市场如德国国债和日本国债补充了更具选择性的新兴市场债务敞口——所有这些都伴随着仔细的货币对冲考虑。
除了传统的固定收益，另类对冲策略也日益突出。保险挂钩证券因其收益与金融市场无关而吸引了家族办公室和机构投资者增加配置，以寻求真正的分散投资。
私募信贷和直接贷款策略越来越受欢迎，因为它们的非流动性溢价可以缓冲按市值计价的波动，并提供稳定的收入，不受公开市场波动的影响。
一家大型捐赠基金的首席投资官指出：“新环境要求动态而非静态的配置方法。当传统相关性失效时，基于实时波动性而非静态的60/40比例调整杠杆和配置的风险平价框架变得至关重要。”
前进的道路
随着市场参与者消化KKR令人深思的评估，其影响超越了投资组合构建，触及现代金融的根基。如果债券不再能被视为可靠的股票对冲工具，那么几十年来指导机构配置的学术理论可能需要进行根本性修改。
配备复杂对冲工具的专业交易员可能能有效应对这一转变，但遵循传统配置模式的养老基金、捐赠基金和散户投资者面临着更具挑战性的适应过程。
一家大型对冲基金的全球宏观策略师总结道：“我们正在进入未知领域。美国国债可靠对冲股票下跌的时代似乎正在结束。结构性财政失衡、持续的通胀担忧以及地缘政治驱动的政策不确定性已经打破了债券与股票的安全网。那些未能超越传统配置模式的人，在下一次重大市场压力中可能面临更深的跌幅。”
对于建立在资产行为相互关联假设之上的市场来说，政府债券未能充当投资组合稳定器，不仅是一项战术挑战，更是一个潜在的范式转变，将在未来数年对投资策略产生深远影响。